東雲結子：石井先生、初夢を見ました！ 一富士二鷹三なすび……のはずが、出てきたのは「一金利、二地価、三家賃」でした。
税理士石井：ははは、夢の中まで大家業とは、ずいぶん働き者の初夢ですね。
東雲結子：金利が富士山みたいにぐんぐん高くなって、地価は鷹みたいにどこかへ飛んでいったんです。日銀も12月に利上げしましたし、これは「不動産価格はもう下がる」というお告げですよね？
税理士石井：うーん、夢占いとしては筋が通っていますが、現実はもう少しへそ曲がりなんです。日銀は2024年3月にマイナス金利をやめてから、2025年12月19日の決定で政策金利を0.75%まで上げてきました。それでも2025年の地価公示（1月1日時点）は、全国の全用途で+2.7%、東京圏の商業地は+8.2%でした。
東雲結子：えっ、金利が上がっていく間も、地価は上り坂だったんですか？ 鷹がUターンして戻ってきました……。
税理士石井：そのうえ物価は、生鮮食品を除いて前年同月より3.0%上がっています（2025年11月）。政策金利から物価の上昇率を引いた実質金利は、当ブログの計算でマイナス2.25%。金利の富士山は、まだ海面の下にあるんです。
東雲結子：富士山が潜水中……。じゃあ三番目のなすび、「家賃」は何の役だったんでしょう？
税理士石井：実はそこが大事なところです。物件の値段は、借入の金利だけでなく、家賃がどれだけ伸びるか、建てるのにいくらかかるかでも決まります。「金利が上がれば、すぐ価格が下がる」と一本の線で考えると、読み違えやすいんですね。
東雲結子：一富士より三なすびのほうが偉い年もある、と。来年から夢の順番を入れ替えて見ます！
税理士石井：ふふ、夢は順番どおりで結構ですよ。金利が不動産価格に効く3つの通り道と、それを弱める力、そして2025年末の日本の立ち位置を、この連載の地図として広げてみましょう。
「金利が上がると、不動産価格は下がる」。ニュースの解説でも投資の本でも、よく目にする言葉です。日本では2024年3月にマイナス金利が終わり、2025年12月19日には日本銀行（日銀）が政策金利を0.75%程度へ引き上げました（12月22日から）。10年国債の利回りは、2025年の最終取引日である12月30日の終値で2.070%でした。これからマイホームを買う方、借り換えや買い増しを考えている大家さんにとって、金利と不動産価格の関係は、年明けにまず確かめておきたいテーマではないでしょうか。
ただ、過去のデータを並べてみると、金利と不動産価格は、いつも同じ向き・同じ速さで動いてきたわけではありません。バブル期の東京圏では、地価公示の上昇率がいちばん高かったのは、利上げが始まる前の1988年でした。2006〜07年の利上げのあとも、地価公示はしばらく上がり続けています。金利は不動産価格を動かす大きな力ですが、その力はいくつかの通り道を通って、時間をかけて届き、途中で別の力に押し返されもします。
全8回のこの連載「過去の金利動向から読み解く、今後の不動産価格」では、日本と海外の過去の金利の局面を公的なデータで一つずつ読み、最後に2026年以降の不動産価格を、当ブログが置いた前提によるシナリオで考えます。その入り口となるこの記事では、金利が不動産価格に効く3つの経路と、効き目を弱める力を整理したうえで、2025年末の日本がどこに立っているかを確かめます。数字は2025年12月31日までに公表されたもので、それぞれの時点と定義を書き添えます。
金利と不動産価格をつなぐ3つの経路
不動産の値段は、つきつめれば「その物件がこれから生む家賃に、いまいくら払うか」で決まります。そこへ金利が入り込む通り道は、大きく分けて3つあります。
一つ目は、借りて買う人の財布です。住宅ローンやアパートローンの金利が上がると、同じ借入額でも毎月の返済が増え、同じ返済額なら借りられる額が減ります。買い手の予算が縮めば、つけられる値段も抑えられます。
二つ目は、投資家の物差しです。投資用不動産の値段は、家賃から経費を引いた手取り（純収益）を、期待する利回り（キャップレート）で割って考えるのが基本です。国債の利回りが上がると、リスクのある不動産に求める利回りも上がりやすく、利回りが上がれば、同じ家賃でも値段は下がります。
三つ目は、お金を貸す側の姿勢です。金融機関が不動産向けの融資に慎重になると、金利の水準とは別に、買える人や買える額そのものが減ります。日本では1990年の総量規制が、その代表例です。
図は、この3つの通り道を一枚にまとめたものです（当ブログの整理）。いちばん上の「政策金利・長期金利（10年国債利回り）が上がる」という箱から、左の「住宅ローンの経路」、中央の「利回りの経路」、右の「お金の量の経路」へ矢印が分かれます。各列は上から、何が起きるか、その結果（買い手の予算が減る、同じ家賃なら価格が下がる、買える人・買える額が減る）、例、2025年末の姿の順です。例は、左が金利0.5%→1.5%で返済が月18,640円増え、借りられる額が4,623万円から3,919万円に減る計算、中央が利回り3.7%→4.2%で価格が11.9%下がる計算、右が1990年の総量規制です。下の段では、3列の矢印が「不動産価格に『下げの力』がかかる」という箱に集まり、両向きの矢印の先に、家賃・物価の上昇、建築費の上昇、需給、海外マネー・円安、マイナスの実質金利を並べた「逆に働く力（価格を支える）」の箱があります。実際に価格が下がるかどうかは、この二つの綱引きで決まる、という見取り図です。
用語メモ：キャップレート＝不動産の価格に対する、家賃などの収入から経費を引いた純収益の割合。この記事で使う日本不動産研究所の「期待利回り」は、投資家が物件の種類ごとに期待する利回りを調べたものです。NOI（運営純収益）は、家賃などの収入から運営の経費を引いた手取りのことです。
住宅ローン金利が上がると、毎月の返済が増え、借りられる額が減る
まず一つ目の経路を、数字で確かめます。4,000万円を35年（420回）、ボーナス払いなしの元利均等返済で借りるとして、金利ごとの毎月の返済額と、毎月12万円の返済で借りられる額を計算しました。
| 金利（年、全期間一定） | 4,000万円・35年の毎月の返済額 | 毎月12万円の返済で借りられる額 | 0.5%のときと比べた借入可能額 |
| 0.50% | 103,834円 | 4,623万円 | ― |
| 0.75% | 108,314円 | 4,432万円 | −4.1% |
| 1.00% | 112,914円 | 4,251万円 | −8.0% |
| 1.50% | 122,474円 | 3,919万円 | −15.2% |
| 2.00% | 132,505円 | 3,623万円 | −21.6% |
※当ブログの計算。毎月の返済額＝借入金額×月利×(1＋月利)^返済回数÷{(1＋月利)^返済回数−1}（三井住友銀行の説明にある式。月利＝年利÷12）。借入可能額はこの式を逆に解いた額で、万円未満を四捨五入。
金利が0.5%から1.5%に1ポイント上がると、4,000万円の返済は月103,834円から122,474円へ、18,640円増えます。毎月の返済を12万円に収めたい人が借りられる額は、0.5%なら4,623万円、1.5%なら3,919万円。差は704万円、率にして約15%です。2.0%では3,623万円と、0.5%のときより約2割少なくなります。
買い手の多くが「毎月いくらまでなら払えるか」で予算を決めるとすれば、金利の上昇は、そのまま買い手が出せる金額の上限を下げます。これが、金利が住宅の価格を押し下げる、いちばん身近な通り道です（当ブログの見方）。
ところが、現実の住宅ローンでは、この経路はゆっくり効きます。
ひとつには、変動金利で借りる人が多く、その金利が段階を踏んで動くからです。住宅金融支援機構の調査（2025年4月調査、借入は2024年10月〜2025年3月）では、住宅ローン利用者の79.0%が変動型でした。同機構の2024年度の住宅ローン貸出動向調査によれば、変動金利の基準金利が主に参照する金利は「短期プライムレート」（短プラ、銀行が優良企業に短期で貸すときの金利）が最も多いとされています。2025年1月24日の利上げのときは、三菱UFJ銀行が、同日に発表された短プラの引き上げに伴って4月1日に変動金利の基準金利を見直し（店頭金利2.875%）、年2回見直す型で返済中の人には「2025年7月約定返済分より反映」と案内していました。日銀の決定から、返済中の人の金利に届くまで、半年近くかかっていたわけです。
2025年12月19日の利上げでも、三菱UFJ銀行は同じ日に、短プラを1.875%から2.125%へ引き上げると発表しました（実施は2026年2月2日の予定）。変動金利の基準金利をいつ、どれだけ見直すかは、2025年12月31日時点では発表を確認できていません。仮に、12月の利上げ幅0.25ポイントがそのまま変動金利に上乗せされたとします。三菱UFJ銀行の2025年4月の新規の適用金利（優遇後0.595〜0.675%）の下限0.595%を例にとると0.845%になり、4,000万円・35年の返済は月105,522円から110,048円へ、4,526円増える計算です（当ブログの試算。市場の平均ではなく一つの例です）。
もうひとつは、返済額を急に変えない仕組みです。同機構の調査では、変動金利の返済額の見直しについて、いわゆる「５年・125%ルール」が最も多いとされています。元利均等返済の変動金利で、金利が上がっても5年間は毎月の返済額を変えず、5年後に見直すときも前の返済額の1.25倍までに抑える、というルールです。返済額が据え置かれている間は、返済に占める利息の割合が増え、元金の減り方が遅くなります。利息が返済額を上回れば未払利息として繰り延べられ、最終期日に残った分は一括で支払うことになります。ただし、ソニー銀行のように「5年ルール・125％ルールは導入していません。」とする銀行もあります。見直しの頻度も年2回とは限らず、三菱UFJ銀行は2025年4月以降の新規借入から、住信SBIネット銀行は2025年12月18日以降の契約から、毎月の見直しです（住信SBIネット銀行は5年・125%ルールを維持）。
つまり、すでに借りている人の家計には、利上げはすぐには表れにくい。一方で、これから借りる人の借入可能額には、新しい金利がそのまま効きます。価格に効くのは主に後者、新しく買う人の予算だというのが当ブログの見方です。
大家さんの借入も、理屈は同じです。アパートローンの金利が上がれば、家賃から返済を引いた手残りが減ります。税金の面では、国税庁の「令和5年分 収支内訳書（不動産所得用）の書き方」が、必要経費の例に「賃貸している建物等を取得するための借入金の利子」を挙げ、「借入金の返済額のうち元本に相当する部分の金額は必要経費になりません。」と説明しています。利子が増えれば経費も増えますが、その分の現金は確実に出ていきます。不動産所得が赤字の年は、その赤字のうち土地等を取得するために要した負債の利子に相当する部分が、損益通算などの適用上、生じなかったものとみなされる点にも注意が必要です（租税特別措置法41条の4は2025年12月31日時点、国税庁の書き方は令和5年10月1日現在の法令による）。返済額の詳しい表や住宅ローン控除は、住宅ローンの返済額と5年ルール・125%ルールを取り上げる回で見ていきます。
物件の値段は「純収益÷利回り」。利回りと国債の差が縮むと、価格が押される
二つ目の経路は、投資用不動産でいちばんはっきり表れます。たとえば、純収益が年370万円の物件を、利回り3.7%で評価すれば価格は1億円です。3.7%は、日本不動産研究所の調査（2025年10月1日時点）で東京・城南地区のワンルームマンションに投資家が期待する利回りです。
この利回りが0.5ポイント上がって4.2%になると、同じ370万円の価値は約8,810万円、約11.9%の値下がりです。家賃が2%上がっても下落は約10.1%で、利回りの上昇を家賃だけで打ち消すには、家賃が約13.5%上がる必要があります（いずれも当ブログの計算。価格の変化率＝(1＋家賃の変化率)×もとの利回り÷新しい利回り−1、打ち消すのに必要な家賃の上昇率＝利回りの上昇幅÷もとの利回り）。低い利回りで買われている物件ほど、わずかな利回りの変化で価格が大きく動きます。
では、利回りは金利とどうつながるのか。投資家はふつう、ほぼリスクのない国債の利回りに、空室や家賃の下落、売りたいときに売れないといったリスクの分を上乗せした利回りを、不動産に求めます。この上乗せ分を、期待利回りと10年国債利回りの差（イールドギャップ）で見てみます。
| 調査時点 | 城南ワンルーム 期待利回り | 丸の内オフィス 期待利回り | 10年国債利回り | 差（ワンルーム） | 差（オフィス） |
| 2019年10月 | 4.2% | 3.5% | −0.150%（月次） | 4.35 | 3.65 |
| 2022年10月 | 3.9% | 3.2% | 0.245%（月次） | 3.66 | 2.96 |
| 2024年10月 | 3.8% | 3.2% | 0.935%（月次） | 2.87 | 2.27 |
| 2025年10月 | 3.7% | 3.2% | 1.655%（月次） | 2.05 | 1.55 |
| 2025年末（参考） | 3.7%（10月調査） | 3.2%（10月調査） | 2.070%（12月30日終値） | 1.63 | 1.13 |
※期待利回りは日本不動産研究所「不動産投資家調査」（各年4月1日・10月1日時点）。丸の内オフィスは丸の内・大手町のAクラスビル。10年国債利回りは、2019〜2025年の各10月はOECD（経済協力開発機構）の月次値（米セントルイス連邦準備銀行のデータベースFRED経由。月末値か月平均かは出典に記載がない）、2025年末は12月30日の終値（新発10年国債、共同通信）。差は当ブログの計算で、単位は%ポイント。2025年末の行は、期待利回りと国債の時点がずれた参考値。
2019年10月に4.35ポイントあったワンルームの差は、期待利回りが3.7%まで下がり、国債利回りが上がったことで、2025年10月に2.05ポイント、年末の国債利回りで測れば1.63ポイントまで縮みました。オフィスの3.2%は、2022年10月の調査で1999年の調査開始以来の最低水準となり、その後も3.2%のまま。ワンルームは同じ調査で初めて4%を下回っています。期待利回りがほとんど動かないまま、国債の利回りだけが上がってきた。不動産のリスクに対する上乗せが薄くなった、ということです。この差を広げ直す方向に期待利回りが上がれば、二つ目の経路が価格に効いてきます（当ブログの見方）。
日銀も、2025年10月の金融システムレポートで「賃料は上昇してきているものの、不動産リスクプレミアムを示唆するイールドスプレッドの低下傾向は続いており、先行きの不動産需要等に関する市場参加者の見方が変化する場合には、不動産価格が調整する可能性も考えられる」と書いています。
毎日値段がつくJ-REIT（上場不動産投資信託）でも、同じ動きが見えます。二次資料（マネックス証券のマネクリ、2025年12月25日）によれば、J-REITの分配金利回りと10年国債利回りの差は、2024年末の4ポイント超から、2025年12月24日には約2.4ポイントまで縮みました。不動産証券化協会によると、東証REIT指数（2003年3月31日＝1,000）は2025年11月末に2,023.80で年初から22.44%上がり、平均予想分配金利回りは4.46%と1年前より0.62ポイント低くなっています。価格が上がって分配金利回りが下がり、同時に国債の利回りが上がったので、差は両側から縮んだわけです。
用語メモ：J-REIT＝投資家から集めたお金で賃貸ビルや住宅などを持ち、家賃収入を分配金として配る上場の投資信託。東証REIT指数は、東京証券取引所に上場するJ-REIT全体の値動きを表す指数です。
大家さんの物差しでいえば、物件の利回りから借入金利を引いた差がこれにあたります。期待利回り3.7%の物件を金利2.0%で借りれば差は1.7ポイント、3.0%なら0.7ポイントです（当ブログの計算）。詳しくは、キャップレートとイールドギャップを取り上げる回で扱います。
銀行の貸出姿勢は、ときに金利より強く効く
三つ目の経路は、お金の量です。日本でそれがいちばんはっきり表れたのが、バブル期の総量規制でした。1990年3月27日、大蔵省は通達「土地関連融資の抑制について」を出し、不動産業向け貸出の伸びを、総貸出の伸び以下に抑えるよう求めました（建設業とノンバンク向けは、実行状況の報告だけを求める扱い）。総量規制は1990年4月から1991年末まで続いています。公定歩合（当時の日銀の政策金利）が6.0%まで上がったのは1990年8月30日。金利の引き上げと融資の量の規制がほぼ同じ時期に重なり、地価公示（1月1日時点）は1992年に下落に転じました（全国の全用途で−4.6%、1975年以来の下落）。どちらがどれだけ効いたのかは、出典の範囲で、バブル崩壊を取り上げる回で考えます。
2025年の日本は、むしろ逆の状態です。日銀の金融システムレポート（2025年10月号）は、不動産業向け貸出について「高めの伸びが続いている」とし、大手行では不動産ファンド（SPC）向けや、REITを含む中小企業等向けを中心に貸出の増加が続いていると説明しています。同じレポートは、「金融機関の不動産関連エクスポージャーが趨勢的に増加していることも踏まえると、引き続き、不動産市況の動向に注意していく必要がある」とも述べています。
借りる金利そのものは上がっています。国内銀行の新規貸出約定平均金利（総合）は、2024年11月の0.868%から2025年11月の1.139%へ上がりました（月ごとの振れが大きい統計なので、同じ月どうしで比べています）。それでも、貸す側の蛇口は2025年末の時点で閉まってはいません。金利の水準よりも先に、融資の姿勢の変化が価格の転換点になることがある。数字に表れにくいぶん、見落とさずにおきたい経路です（当ブログの見方）。
金利上昇でも不動産価格が下がりにくい理由：家賃と物価、建築費、需給、海外マネー
ここまでの3つの経路は、どれも「金利が上がれば価格は下がる」方向に働きます。それでも2025年までの日本で価格が上がり続けたのは、反対向きの力が強かったからだと当ブログは見ています。日銀の金融システムレポート（2025年10月号）は、不動産価格の上昇について、「資材価格の高騰や人手不足の影響などによる供給要因が寄与しているとみられるほか、景気が緩やかに回復するもとで物件需要が堅調であることや、投資用マンション取引や海外投資家による商業用不動産取引などの需要も寄与している可能性がある」と書いています。
まず、家賃と物価です。生鮮食品を除く消費者物価指数（CPI）は、2025年11月に前年同月比3.0%上がり、日銀も同じレポートで「賃料は上昇してきている」と書いています。家賃が上がれば、利回りが上がっても価格の下げは小さくなります。先ほどの例でいえば、利回りが0.5ポイント上がっても、家賃が2%上がれば下落は約10.1%、約13.5%上がれば打ち消せる計算でした。ただ、大家業を続けていると身にしみるのですが、家賃は入居中の方との契約で決まっていて、物価に合わせてすぐには動いてくれません。家賃が金利の上昇に追いつくには、時間がかかるものです。
用語メモ：CPI＝消費者物価指数。家計が買うモノやサービスの値段の動きを表す指数で、ここでは天候で振れやすい生鮮食品を除いた総合指数の前年同月比を使います。
次に、建築費です。日本不動産研究所の全国木造建築費指数（2010年3月末＝100）は、2022年3月末の115.0から2025年9月末の130.6へ、約13.6%上がりました（当ブログの計算）。新しく建てる原価が上がれば、新築の値段は下がりにくく、それと比べられる中古の値段も支えられます（当ブログの見方）。
需給も見逃せません。首都圏の新築マンションの供給は、2024年に23,003戸と1973年以降で最も少なくなりました（ピークは2000年の95,635戸、不動産経済研究所）。全国の新設住宅着工戸数も、2025年1〜11月の累計が678,549戸で、前年同期比7.0%減です（国土交通省）。人口は、2024年10月1日時点の総人口が前年より0.44%減って14年連続の減少となる一方、東京都の増加率+0.66%は都道府県でいちばん高い（総務省）。金利への反応も、東京と地方でそろうとは限らないでしょう（当ブログの見方）。
そして、海外マネーと円安です。先の日銀の文章にあるとおり、海外投資家の商業用不動産の取引も需要として挙げられています。海外の投資家は、日本の金利ではなく、自国の金利や為替で損得を測ります。円安は、外貨で見た日本の不動産を割安に見せる方向に働くので、国内の金利が上がっても、海外からの買いが価格を支える場面はありえます（当ブログの見方。この記事では為替の数字は扱いません）。
日銀の利上げが続いても、2025年末の実質金利はマイナス2.25%
では、2025年末の日本は、金利の面でどこに立っているのか。主な金利と物価を並べます。
| 項目 | 2025年末の水準 | 時点・定義 |
| 政策金利（無担保コール翌日物の誘導目標） | 0.75%程度 | 2025年12月19日決定、12月22日から |
| 10年国債利回り | 2.070% | 2025年12月30日の終値（新発10年国債） |
| 短期プライムレート（主要行の最頻値） | 1.875% | 2025年3月から。三菱UFJ銀行は12月19日に2.125%への引き上げを発表（2026年2月2日実施の予定） |
| 長期プライムレート | 2.60% | 2025年12月10日から |
| 新規貸出約定平均金利（国内銀行・総合） | 1.139% | 2025年11月分（12月30日公表） |
| 変動金利の例（三菱UFJ銀行、新規・優遇後） | 0.595〜0.675% | 2025年4月。店頭金利2.875% |
| フラット35（借入期間21〜35年、最低＝最頻） | 1.97% | 2025年12月。団体信用生命保険の保険料込みの金利 |
| CPI（生鮮食品を除く総合） | +3.0% | 2025年11月、前年同月比 |
| 実質政策金利 | −2.25% | 0.75−3.0（当ブログの計算） |
| 実質10年国債利回り | −0.93% | 2.070−3.0（当ブログの計算） |
※実質金利（事後）＝名目金利−生鮮食品を除くCPIの前年同月比。2025年12月のCPIは2026年の公表のため、11月分を使っています。
0.75%という政策金利は、ロイターの報道では1995年以来、約30年ぶりの水準です。10年国債利回りは12月22日の取引時間中に一時2.100%まで上がり、共同通信は1999年2月以来の高い水準と伝えました。固定金利の代表であるフラット35も、12月は1.97%で、2017年10月の制度変更（団体信用生命保険の保険料を金利に含める表示への変更）以降で最も高い水準です（住友不動産ステップの記事による）。ただ、12月の金利は月初に公表されたもので、12月2日の午前に1.880%だった10年国債利回りが30日に2.070%で終わるまでの上昇は、まだ反映されていません。
それでも、物価の上昇率を引いた実質金利で見ると、景色は変わります。政策金利0.75%から物価上昇率3.0%を引くとマイナス2.25%、10年国債でもマイナス0.93%です。日銀自身も12月19日の公表文で、「政策金利の変更後も、実質金利は大幅なマイナスが続き、緩和的な金融環境は維持される」と述べ、今後については「現在の実質金利がきわめて低い水準にあることを踏まえると」としたうえで、展望レポートの経済・物価の見通しが実現していくとすれば「経済・物価情勢の改善に応じて、引き続き政策金利を引き上げ、金融緩和の度合いを調整していくことになると考えている」と説明しています。
もう一つ、物価の側の動きも見ておきたいところです。日銀の展望レポート（2025年10月30日）では、政策委員の見通しの中央値で、生鮮食品を除くCPIは2025年度+2.7%、2026年度+1.8%、2027年度+2.0%です。仮に政策金利が0.75%のままでも、物価上昇率が1.8%まで下がれば、実質金利はマイナス1.05%まで上がる計算です（当ブログの計算）。名目の金利が動かなくても、物価が落ち着けば、実質の金利負担は重くなる。大家さんでいえば、家賃の伸びが鈍るなかで借入金利だけが変わらない、という状態に近づくわけです（当ブログの見方）。
地価はバブル期の半分以下、マンション価格はバブル期を超えた
次に、価格の側の位置です。同じ「不動産」でも、指標によって見える景色がまったく違います。
| 指標 | 最新の値 | 時点・定義 | 過去との比較 |
| 地価公示 全国・全用途 | +2.7% | 2025年1月1日時点、前年比 | 2022年から4年連続の上昇 |
| 地価公示 全国・住宅地 | +2.1% | 同上 | 水準は1991年比 −50.7%（当ブログの計算） |
| 地価公示 東京圏・商業地 | +8.2% | 同上 | 水準は1991年比 −68.4%（当ブログの計算） |
| 地価調査 全国・全用途／東京圏・商業地 | +1.5%／+8.7% | 2025年7月1日時点、前年比 | ― |
| 市街地価格指数 全国・全用途 | 94.6 | 2025年9月末、2010年3月末＝100 | 1991年3月末のピーク比 −62.6%（当ブログの計算） |
| 不動産価格指数 マンション（区分所有） | 222.2 | 2025年9月、2010年平均＝100、季節調整値（速報） | 2024年3月（198.2）比 +12.1% |
| 不動産価格指数 住宅総合 | 145.4 | 同上 | ― |
| 新築マンション 首都圏 平均価格 | 9,418万円 | 2025年1〜11月 | 1990年の6,123万円（二次資料）比 +53.8% |
| 新築マンション 東京23区 平均価格 | 13,366万円 | 2025年1〜11月、前年比+19.5% | 1991年は8,667万円（二次資料） |
※地価公示は国土交通省、地価調査は都道府県、市街地価格指数は日本不動産研究所、不動産価格指数は国土交通省、新築マンションは不動産経済研究所。地価公示の水準のピーク比は、公表された前年比を1991年から当ブログがつないだ近似（その年の水準＝前年の水準×(1＋その年の変動率)）。市街地価格指数のピーク（1991年3月末）は、内閣府の表の値（2000年3月末＝100の147.8）を2010年3月末＝100に換算した252.6との比較。1990年・1991年の新築マンション価格は、同研究所の数字を伝えたロイターの記事による。
用語メモ：地価公示＝国土交通省が毎年1月1日時点の標準地の価格を判定し、3月に公表するもの。市街地価格指数＝日本不動産研究所が毎年3月末・9月末時点で調べる市街地の地価の指数。不動産価格指数＝国土交通省が取引価格の情報をもとに公表する指数で、季節調整値は季節ごとの決まった振れを取り除いた値です。
土地は、2025年まで上がり続けているとはいえ、水準ではバブル期のピークに遠く及びません。地価公示の前年比をつないだ計算では、全国の住宅地は1991年の水準の約半分、東京圏の商業地は約3割にとどまります。市街地価格指数でも、全国・全用途は1991年3月末のピークより6割以上低い水準です。
一方のマンションは、すでにバブル期を超えています。首都圏の新築マンションは2021年（6,260万円）に初めて1990年の平均価格を上回り（二次資料）、2025年1〜11月の平均は9,418万円。取引価格の情報をもとにした不動産価格指数でも、マンションは2010年平均の2.2倍の水準にあり、マイナス金利が終わった2024年3月から2025年9月までの利上げの局面でも、さらに12.1%上がっています（いずれも季節調整値）。
同じ「利上げ」でも、まだバブル期の水準から遠い土地と、すでにバブル期を超えたマンションとでは、受け止め方が違ってくるはずです。高い価格で、低い利回りで取引されているものほど、二つ目の経路の影響を受けやすい。物件を見るときは、全国平均の見出しの数字だけでなく、その物件がどの指標のどの位置にいるのかを確かめておきたいところです（当ブログの見方）。
日本の過去2回の利上げでは、地価公示のピークは初回の利上げから約1年半後だった
最後に、この連載で読む過去の局面を、一つの表にまとめておきます。
| 局面 | 金利の動き | 価格の動き | 初回の利上げから価格のピークまで |
| 日本 1989〜90年 | 公定歩合2.5%→6.0%（1989年5月31日〜1990年8月30日、5回）、総量規制（1990年4月〜1991年末） | 地価公示 東京圏・商業地 1991→2005年 −79.1%、全国・住宅地 1991→2016年 −54.1% | 地価公示（1月1日時点）のピーク1991年まで約19か月 |
| 日本 2006〜07年 | 誘導目標 概ねゼロ%→0.25%前後（2006年7月14日）→0.5%前後（2007年2月21日） | 地価公示 東京圏・商業地 2005→2008年 +24.0%、2008→2012年 −16.7%。東証REIT指数 2007年5月31日の2,612.98→2008年10月28日の704.46（−73.0%、二次資料。安値の値は複数の資料による） | 地価公示のピーク2008年まで約18か月、東証REIT指数の高値まで約11か月 |
| 日本 2024〜25年 | −0.1%→0.75%（+0.85ポイント、2024年3月19日〜2025年12月19日の決定） | 2025年地価公示 全国・全用途+2.7%、東京圏・商業地+8.2%。2025年12月31日までに公表されたデータでは下落に転じていない | 2025年12月31日時点で、初回の利上げから約21か月 |
| 米国 2004〜06年 | FF金利1.00%→5.25%（2004年6月30日〜2006年6月29日、17回） | Case-Shiller全米（季節調整なし）2006年7月→2012年2月 −27.4% | 約24か月（最後の利上げから約1か月） |
| 米国 2022〜23年 | FF金利 +5.25ポイント（0〜0.25%→5.25〜5.50%）、30年固定の住宅ローン金利2.65%（2021年1月7日）→7.79%（2023年10月26日） | Case-Shiller全米 2022年6月→2023年1月 季節調整なし−5.0%／季節調整済み−2.3% | 約3か月 |
※期間は日数÷30.4375の概数（当ブログの計算）。地価公示は年1回（1月1日時点）の値なので、ピークの時期には前後1年の幅がある。地価公示の累積の変動率は、公表された前年比を当ブログがつないだ近似。FF金利は米国の政策金利（フェデラル・ファンド金利の誘導目標）。Case-Shiller指数は米国の住宅価格指数（2000年1月＝100）。米国の30年固定は米連邦住宅貸付抵当公社（フレディマック）の週次調査。
日本の過去2回は、どちらも初回の利上げから約1年半後に、地価公示のピークが来ています。ただし、どちらの局面でも、利上げのあとに別の大きな力が重なりました。1990年の総量規制と、2008年の世界的な金融危機です。毎日値段がつく東証REIT指数は、2007年5月末に、地価公示より早く山をつけています。米国では、2004〜06年の利上げで価格の山が来たのは初回から約2年後でしたが、2022〜23年の急な利上げでは、価格の調整は季節調整済みで−2.3%と小さく、代わりに中古住宅の販売件数が2021年の612万件から2024年の406万件へ、約3分の1（−33.7%、当ブログの計算）減りました。価格より先に、取引の量が細った例です。
そして今回、2024年3月のマイナス金利の解除から数えると、2025年12月31日時点で約21か月がたち、過去2回の「約1年半」はすでに過ぎています。それでも、2025年末までに公表されたデータでは、価格の山は確認できません。だから「下がらない」とも、「そろそろ下がる」とも言えない、というのが正直なところです。過去の時間差は、ほかの力が重なったときの記録であって、法則ではないからです（当ブログの見方）。
この連載では、ここから一つずつ局面を読んでいきます。1989〜90年の利上げと総量規制はバブル崩壊を取り上げる回で、2006〜07年の利上げと2008年の金融危機は2006〜2008年のミニバブルを取り上げる回で、2013〜2025年の金融緩和と価格の上昇はゼロ金利・マイナス金利の時代を取り上げる回で、米国・英国・ドイツ・スウェーデンの2022〜24年は海外の利上げを取り上げる回で詳しく見ます。一つ目の経路は住宅ローンの返済額と5年ルール・125%ルールを取り上げる回で、二つ目の経路はキャップレートとイールドギャップを取り上げる回で掘り下げ、最後に、2026年以降を金利の4つのシナリオで考える回で、材料を一つの表にまとめます。
金利の上げ幅だけでなく、実質金利と「利回りとの差」、そして家賃を見続けたい
金利が上がると不動産価格は下がるのか。この記事の答えは、「下げる力は確かに働く。ただし、3つの通り道を通って時間をかけて届き、家賃や建築費、需給、海外マネーといった反対向きの力との綱引きで、実際の価格が決まる」です。
2025年末の日本は、政策金利が0.75%（ロイターの報道では約30年ぶりの水準）、10年国債利回りが2.070%です。それでも実質金利はマイナス2.25%。期待利回りと国債の差は縮み、地価は上昇が続き、マンション価格はバブル期を超えた位置にあります。下げる力は少しずつ強まり、支える力もまだ強い。それが、当ブログの見る2025年末の姿です。
これから確かめたいことも挙げておきます。まずは、日銀の次の判断と、銀行の変動金利の見直しです。三菱UFJ銀行の短プラは2026年2月2日に2.125%となる予定で、その先の基準金利の改定や返済額への反映の時期を、ご自分の借入の条件に照らして確かめておきたいところです。次に、10年国債利回りと、フラット35などの固定金利。三つ目に、期待利回りと国債の差が縮んだままか、期待利回りが上がり始めるか。日本不動産研究所の次の調査（4月1日時点）やJ-REITの分配金利回りが手がかりです。そして、3月ごろに公表される2026年の地価公示、CPIや家賃の伸び、金融システムレポートが伝える貸出の姿勢です。
大家業を長く続けていると、金利のニュースより、毎月の家賃の入金と返済の差額のほうが、ずっと正直に景気を教えてくれると感じます。金利の上げ幅に一喜一憂するより、自分の物件の利回りと借入金利の差、家賃の伸び、そして実質の金利負担を、落ち着いて点検しておく。この連載が、その点検のための地図になればうれしく思います。
バブル崩壊を取り上げる回、住宅ローンの返済額を取り上げる回もあわせてどうぞ。
※本記事は公表資料をもとにした情報提供を目的としたもので、特定の不動産や金融商品の売買、借入を勧めるものではありません。価格や金利のシナリオは当ブログが置いた前提による試算で、将来の価格や金利を予想・保証するものではありません。
※数値は各機関の公表資料をもとに当ブログが集計・計算したもので、四捨五入の関係で合計が合わない場合があります。金利・価格は2025年12月31日までに公表された値で、時点は本文・表に記載しています。税制は2025年12月31日時点の法令にもとづき、令和8年度税制改正大綱の内容は今後の法改正で決まります。
出典・参考
- 日本銀行「金融市場調節方針の変更について」（日本銀行、2025年12月19日）https://www.boj.or.jp/mopo/mpmdeci/state_2025/k251219a.htm
- 日本銀行「金融市場調節方針の変更について」（日本銀行、2025年1月24日）https://www.boj.or.jp/mopo/mpmdeci/state_2025/k250124a.htm
- 日本銀行「金融政策の枠組みの見直しについて」（日本銀行、2024年3月19日）https://www.boj.or.jp/mopo/mpmdeci/mpr_2024/k240319a.pdf
- 日本銀行「金融市場調節方針の変更について」（日本銀行、2006年7月14日）https://www.boj.or.jp/mopo/mpmdeci/mpr_2006/k060714.pdf
- 日本銀行「金融市場調節方針の変更について」（日本銀行、2007年2月21日）https://www.boj.or.jp/mopo/mpmdeci/mpr_2007/k070221.pdf
- 日本銀行「基準割引率および基準貸付利率（従来『公定歩合』として掲載されていたもの）の推移」（日本銀行、ページに日付表示なし）https://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/discount/discount.htm
- 日本銀行「経済・物価情勢の展望（2025年10月）」基本的見解（日本銀行、2025年10月30日）https://www.boj.or.jp/mopo/outlook/gor2510a.pdf
- 日本銀行「金融システムレポート（2025年10月号）」（日本銀行、2025年10月23日）https://www.boj.or.jp/research/brp/fsr/data/fsr251023a.pdf
- 日本銀行「長・短期プライムレート（主要行）の推移」（日本銀行、各変更日に公表）https://www.boj.or.jp/statistics/dl/loan/prime/prime.htm
- 日本銀行 時系列統計データ「貸出約定平均金利（月次）」（日本銀行、2025年11月分は2025年12月30日公表）https://www.stat-search.boj.or.jp/ssi/mtshtml/ir04_m_1.html
- 共同通信「長期金利上昇2・070%」（OANDA Lab 転載、2025年12月30日）https://www.oanda.jp/lab-education/market_news/kn_2025123001000819/
- 共同通信「長期金利、一時2・100%」（OANDA Lab 転載、2025年12月22日）https://www.oanda.jp/lab-education/market_news/kn_2025122201000427/
- ロイター「長期金利が26年ぶり水準に上昇、日銀利上げ継続観測で 2％は『通過点』」（ビジネス+IT 転載、2025年12月19日）https://www.sbbit.jp/article/refers/177482
- ロイター「新発10年債利回りが880％に上昇、2008年6月以来の高水準更新」（ビジネス+IT 転載、2025年12月2日）https://www.sbbit.jp/article/refers/176245
- FRED / OECD Main Economic Indicators: Long-Term Government Bond Yields: 10-Year: Main (Including Benchmark) for Japan, monthly (IRLTLT01JPM156N)（セントルイス連邦準備銀行、月次。2025年11月までの値）https://fred.stlouisfed.org/data/IRLTLT01JPM156N.txt
- 三菱UFJ銀行 ニュースリリース「円預金金利及び短期プライムレートの改定について」（三菱UFJ銀行、2025年12月19日）https://www.bk.mufg.jp/news/news2025/pdf/news1219_1.pdf
- 三菱UFJ銀行「【住宅ローン】変動金利の基準金利見直しについて」（三菱UFJ銀行、2025年1月25日現在）https://www.bk.mufg.jp/info/hendoukinri2.html
- Business Insider Japan「主要銀行の｢住宅ローン」、2025年4月の金利はどうなった？」（Business Insider Japan、2025年4月3日）https://www.businessinsider.jp/article/2504-major-bank-mortgage-rates-what-happened-in-april-2025/
- ステップオン「フラット35金利ニュース 2025年12月」（住友不動産ステップ、2025年12月1日）https://www.stepon.co.jp/f-news/2025/1201_3911/
- 住宅金融支援機構「住宅ローン利用者の実態調査（住宅ローン利用者調査 2025年4月調査）」（住宅金融支援機構、2025年6月）https://www.jhf.go.jp/files/a/public/jhf/400374085.pdf
- 住宅金融支援機構「2024年度 住宅ローン貸出動向調査結果」（住宅金融支援機構、2025年2月7日）https://www.jhf.go.jp/files/a/public/jhf/400372590.pdf
- ソニー銀行「住宅ローン5年ルール125％ルール 動画のテキスト版」（ソニー銀行、日付表示なし）https://sonybank.jp/tool/movie/hl08.html
- 住信SBIネット銀行「住宅ローン契約規定改定のお知らせ」（住信SBIネット銀行、2025年9月1日）https://www.netbk.co.jp/contents/company/info/2025/0901_004179.html
- 三井住友銀行「住宅ローン金利の計算方法をシミュレーションと共にご紹介！」（三井住友銀行、2024年7月10日）https://www.smbc.co.jp/kojin/jutaku_loan/column/kinri_calculation/
- 国税庁「令和5年分 収支内訳書（不動産所得用）の書き方」（国税庁・税務署、2023年10月1日現在の法令による）https://www.nta.go.jp/taxes/shiraberu/shinkoku/tebiki/2023/pdf/019.pdf
- 租税特別措置法 第41条の4（e-Gov法令検索、2025年12月31日施行の版）https://laws.e-gov.go.jp/api/2/law_data/332AC0000000026?asof=2025-12-31&elm=MainProvision-Article_41_4&law_full_text_format=json
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- 植村修一「マクロプルーデンス政策の観点からみた1990年代の不動産業向け融資の総量規制－クロノロジーと政策的含意－」RIETI PDP 12-P-019（経済産業研究所、2012年11月）https://www.rieti.go.jp/jp/publications/pdp/12p019.pdf
- 衆議院 答弁書 内閣衆質一二二第五号（衆議院議員渋谷修君提出不動産業向け貸出しの総量規制の解除に関する質問に対する答弁書）（衆議院、1991年12月27日）https://www.shugiin.go.jp/internet/itdb_shitsumona.nsf/html/shitsumon/b122005.htm
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- 日本不動産研究所 第51回 不動産投資家調査（2024年10月現在）（日本不動産研究所、2024年11月27日）https://reinet.or.jp/pdf/REIS/publication_data51th.pdf
- 日本不動産研究所 第47回 不動産投資家調査（2022年10月現在）（日本不動産研究所、2022年11月25日）https://www.reinet.or.jp/pdf/REIS/publication_data47th.pdf
- 日本不動産研究所 第41回 不動産投資家調査（2019年10月現在）（日本不動産研究所、2019年11月25日）https://www.reinet.or.jp/wp-content/uploads/2019/11/1aba19b0b5308902bf592eae58443b732.pdf
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- マネクリ（マネックス証券）関大介「長期金利上昇下での2026年のJ-REIT価格見通し」（マネックス証券、2025年12月25日）https://media.monex.co.jp/articles/-/28482
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- 楽天カード みんなのマネ活「東証REIT（リート）指数とは？」（楽天カード、2023年8月15日、2024年9月11日更新）https://www.rakuten-card.co.jp/minna-money/securities/stock/article_2308_00209/
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- NAR Economists’ Outlook blog, J. Lautz「Flashback to 1995 in the Housing Market vs Today」（全米不動産協会、2025年1月24日）https://www.nar.realtor/blogs/economists-outlook/flashback-to-1995-in-the-housing-market-vs-today
